У попередніх міркуваннях припускалося, що рівень інфляції протягом періоду, що аналізується, становить нуль. Але значення річного показника інфляції, що дорівнює нулю, є надзвичайним явищем. За всю недовгу історію існування економіка України ще не мала такого показника, і виходячи з тенденцій розвитку світо-вої економіки, навряд чи колись матиме навіть за умови реаліза-ції позитивного сценарію розвитку. Існує два шляхи врахування інфляції при розрахунку вартості капіталу. У першому випадку можна виключити вплив інфляції як з вартості капіталу, так і з очі-куваних грошових потоків. У даному разі чиста теперішня вартість і дохід розраховуються на основі нетто-підходу до інфляції. Альтернативний підхід полягає в тому, щоб обчислити і вар-тість капіталу, і грошові потоки з урахуванням інфляції (брутто-підхід). Загальноприйнятим серед фінансових аналітиків є твер-дження стосовно того, що брутто-підхід є кращим. Варто зазна-чити, що вартість капіталу і грошові потоки повинні розрахову-ватись разом, тобто або з нетто, або з брутто-інфляцією. Звичайною помилкою в інвестиційних розрахунках є те, що тільки один з факторів, скажімо, вартість капіталу, розраховується з брутто-інфляцією, а інший, скажімо, грошовий потік, з нетто-інфляцією. Звичайно, це неправильно. Видалення поправки на інфляцію з вартості капіталу. Ми вже розглядали розрахунок поточної ринкової вартості рі-зних джерел капіталу: позичок, привілейованих акцій, звичайних акцій тощо. Величини цих вартостей включали і інфляцію (брут-то-підхід). Під брутто-інфляцією ми розуміємо, що постачальни-ки коштів збільшують дійсну дохідність, яку вони очікують, на величину, що враховує очікуваний середній рівень інфляції за період, протягом якого позичальником використовуються кошти. Наприклад, позичка з фіксованою відсотковою ставкою надаєть-ся на 5 років з реальною ставкою 4 % річних. Кредитор очікує, що середньорічне значення інфляції за цей період становитиме 7 %. Таким чином, номінальна відсоткова ставка, яку кредитор виставлятиме на позичку, становитиме: (1,04) (1,07) – 1 = 1,113 – 1 = 11,3 %. Формула для конвертації реальної відсоткової ставки у номі-нальну з урахуванням інфляції має такий вигляд: , де i — номінальна ставка за умов брутто-інфляції; r — дійсна відсоткова ставка; f — очікуваний рівень інфляції на період дії позички. Усі наведені раніше розрахунки дають значення відсоткових ставок за умови брутто-інфляції. Для того щоб розрахувати вар-тість капіталу за умови нетто-інфляції, можна застосувати таку формулу: . Якщо вартість капіталу за умови брутто-інфляції має за розра-хунками становити 15 %, а очікуваний рівень інфляції за даний період — 9 %, тоді вартість за умови нетто-інфляції або реальна вартість, становитиме:
Варто зазначити, що просте зменшення на величину очікува-ної інфляції вартості капіталу (брутто-інфляційної) не дає точно-го значення реальної ставки, хоча результат зрідка різнитиметься більше ніж на 1 %. Оцінка очікуваної інфляції на майбутній період. Попередні розрахунки, як видно, вимагають від аналітика ви-значитися з очікуваним рівнем інфляції на майбутній період. В дійсності очікувані оцінки не надто вже точні. Аналітику необ-хідно лише оцінити очікування ринку у формі середнього зна-чення інфляції на майбутній період. Наприклад, у Великобританії існують такі державні облігації, дохідність яких залежить від ін-фляції у майбутньому. Поточна цінність цих облігацій прирівню-ється до облігацій, захищених від інфляції, і дає хорошу оцінку очікувань ринку стосовно середнього значення показника інфля-ції на майбутнє. Альтернативним можна вважати метод, за якого розраховується середнє значення прогнозованих показників ін-фляції на певний період, отриманих від різних аналітичних агентств, що займаються економічним прогнозуванням. Підхід нетто-інфляція. Тепер у нас є все для розрахунку чистої теперішньої вартості або надходжень від проекту за умови нетто-інфляції. Грошові по-токи приводяться у гривнях на відповідний рік. Зазвичай викори-стовуються грошові суми, які розраховані на початку проекту. Ставка дисконтування, що використана для цих нетто-грошових потоків, приймається рівною вартості капіталу компанії за умови нетто-інфляції. Приклад розрахунку наведено у табл. 3.5.
Таблиця 3.5 ОЦІНКА ДИСКОНТОВАНИХ ГРОШОВИХ ПОТОКІВ Показники Грошова вартість по роках Загалом 1 2 3 Оцінка дисконтованих грошових потоків (нетто-інфляція) Очікуваний грошовий потік (нетто-інфляція) 1351,0 176,0 840,0 335,0 Дисконтування 10 % 1105,9 160,0 694,2 251,7 Оцінка дисконтованих грошових потоків і ставки дисконтування за умови брутто-інфляції 5 % на рік Очікуваний грошовий потік (брутто-інфляція) 1499,0 185 926,0 388,0 Дисконтування 15,5 % 1105,9 160,2 694,0 251,7 Розрахунок ставки дисконтування з урахуванням інфляції: (1,10)(1,05) – 1 = 0,155, або 15,5 %.
Слід зауважити, що оцінки дисконтованих грошових потоків, які використовують один і той самий показник інфляції, дають один і той же результат у разі, коли і грошові потоки, і ставки дис-контування виражають або через нетто, або через брутто-інфляцію. Підхід брутто-інфляція. Альтернативний підхід до врахування інфляції при оцінці проектів полягає у розгляді грошових потоків за умови брутто-інфляції. Оскільки ринкова ціна капіталу уже враховує поправку на очікувану у майбутньому інфляцію, немає сенсу перерахову-вати цю цифру. Узгодження розрахованих грошових потоків з майбутньою інфляцією порушує важливе питання стосовно того, чи повинні майбутні грошові потоки коригуватися за якимось одним індек-сом інфляції, чи за серією індексів, що представлятимуть величи-ну очікуваної інфляції на кожному з часових проміжків, що складають грошовий потік. Обліковці можуть зазначити, що ця проблема є подібною до проблеми врахування інфляції у бухгалтерському обліку. Використання одного індексу являє собою підхід, що ґрунтується на поточній купівельній спроможності, використання ряду індексів — підхід, що базується на поточній обліковій вартості. Як зазначалося раніше, нетто і брутто-методи дають однакові результати за умови використання методу одного індексу, оскі-льки коригування ставки дисконтування повністю врівноважить коригування майбутніх грошових потоків. Значення чистої тепе-рішньої вартості є однаковим в обох випадках (табл. 3.5). Якщо ж для коригування складових грошового потоку використовуються різні індекси, результуюче значення чистої теперішньої вартості не збігатиметься, оскільки поправки на інфляцію, застосовувані кредиторами до вартості капіталу, скоріш за все не врівноважу-ються середньою величиною поправки на інфляцію для різних грошових потоків. Використання серії індексів забезпечує отримання величин грошових потоків, які є близькими до дійсних грошових потоків проекту. Визначення дисконтованих грошових потоків у дійснос-ті є бюджетом коштів для проекту. Альтернативний метод, особ-ливо щодо податкових розрахунків, не дасть бюджету коштів. Таким чином, застосування підходу на основі поточної облікової вартості, за якого використовується серія індексів інфляції для розрахунку брутто-грошових потоків, і на підставі методу поточ-них ринкових вартостей для розрахунку брутто-інфляційної вар-тості капіталу забезпечує найбільш практичний підхід до про-блеми врахування інфляції. Підсумовуючи викладене, зауважимо, що для визначення вар-тості капіталу використовується метод середньозваженої вартості капіталу. Цей метод може бути застосовано за різних умов. Хоча, як зазначалося раніше, цей метод базується на ряді припущень і, якщо ці припущення не виправдовуються, розрахунок середньо-зваженої вартості капіталу може дати хибний результат. При роз-рахунках ми припускаємо, що: 1) фінансовий ринок, на якому складається ринкова ціна, є ра-ціонально ефективним; 2) структура капіталу — це поєднання власного і залученого капіталу як перед, так і після залучення нового капіталу; перебу-ває в оптимальному діапазоні; 3) капітальний проект, який оцінюється, має той самий клас ризику, що й інші проекти у портфелі підприємства, які вже за-проваджуються; 4) новий проект, що оцінюється, є незначним у тому розумін-ні, що він не внесе значних змін в імідж компанії на фінансовому ринку. Очевидно, що наведені вище пункти 2 і 3 є специфічними аспектами цієї умови. Якщо перша умова стосовно того, що ринок є раціонально ефективним, порушується, теорія, викладена у цьому параграфі руй-нується. Інші умови можна перебороти, але тільки ціною усклад-нення розрахунку вартості капіталу.
Ви переглядаєте статтю (реферат): «Вартість капіталу та інфляція» з дисципліни «Інвестиції»
