С целью выявления сфер эффективного использования различных форм финансирования инвестиций проведем их сравнительный анализ с учетом действующего законодатель- ства конкретного экономического региона (в качестве примера возьмем законодательство Республики Беларусь), а также раз- личных единичных ограничений. В рамках настоящего исследования разработана методика сравнительного анализа (см. предыдущий раздел), по этапу количественного анализа которой написана компьютерная программа и выполнены расчеты. На основании результатов расчетов по значимым факторам построены графики зависимо- сти, выявляющие границы эффективного использования той или иной формы финансирования инвестиций. В основу про- веденных расчетов не брался качественный анализ ввиду его слабой подверженности обобщению (в силу субъективного подхода лица, принимающего решения; различные субъекты хозяйствования; выстраиваются разные приоритеты по качест- венным факторам). В качестве предмета исследования отобра- ны три формы финансирования инвестиций: финансовый ли- зинг, банковский кредит и покупка за собственные средства, как наиболее часто встречающиеся в экономических условиях стран с переходной экономикой. Критерием оптимальности выбираемой формы финанси- рования инвестиций является минимум текущей стоимости окончательных совокупных расходов (рассмотренный в разде- ле 3.4 показатель NPQ. Для расчета вышеуказанного критерия оптимальности в модель включены следующие входные параметры (см. табл. 3.25). 248Таблица 3.25 Входные параметры для анализа форм финансирования инвестиций Группы Входные параметры параметров 1. Параметры, от- носящиеся к при- влекаемым активам Величина привлекаемых активов, характеризующаяся отношением ежемесячной выручки от реализации про- дукции к цене привлекаемых активов; ставка налога на добавленную стоимость в составе цены приобретения (этот параметр зависит от вида активов и поставщика активов, но не превышает 20%); нормативный срок полезного использования привлекаемых активов (по классификатору) 2. Параметры, ха- рактеризующие единичные особен- ности предприятия Географическое положение, характеризующееся ставкой местных сборов, уплачиваемых из прибыли (для г. Минска их суммарное значение составляет 5%, а также 0% для социально-значимых производств); концентрация капитала субъекта хозяйствования, харак- теризующаяся ставкой налога на прибыль (15% или 24%, а также 0% для социально-значимых производств); метод амортизации, принятый для данных активов в соответствии с учетной политикой субъекта хозяйство- вания (линейный, суммы чисел лет или уменьшаемого остатка); амортизационный фонд, сформированный на момент принятия решения, в отношении к цене привлекаемых активов (варьируется от 0 до 1, т.к. значения больше 1 не влияют на конечный результат); годовая ставка дисконтирования, которая отражает стоимость денег во времени; рентабельность деятельности (отношение ежемесячной прибыли к расходам в целом по субъекту хозяйствования) 3. Параметры, характеризующие отраслевую при- надлежность Ставка налога на добавленную стоимость (которая принимается на уровне 20%, 10% и 0% в зависимости от отрасли, в которой функционирует предприятие); доля в составе себестоимости покупных материалов и агрегатов, а также работ и услуг, выполняемых сторон- ними организациями (варьируется от 0 до 1); средневзвешенная ставка НДС по покупным материалам и агрегатам, а также работам и услугам, выполняемым сторонними организациями; доля в составе себестоимости амортизационных отчислений (рассчитывается без учета привлекаемых активов и варьируется от 0 до 1) 4. Параметры, ха- рактеризующие конъюнктуру рынка капитала Возможный срок использования банковского кредита; минимальная годовая процентная ставка за пользование банковским кредитом из доступных на рынке; возможный срок использования финансового лизинга; минимальная годовая ставка лизингодателя из доступных на рынке; остаточная стоимость активов к концу срока лизинга 249При внесении в модель значений входных параметров, наиболее часто встречающихся в хозяйственной практике Рес- публики Беларусь при постановке задачи выбора форм финан- сирования инвестиций (что отражено в табл. 3.26), получили следующие значения совокупных затрат по вариантам финан- сирования инвестиций: -финансовый лизинг- 69,46% от цены приобретения инве стиционных активов; -покупка за собственные средства - 70,51 %; -банковский кредит - 85,15%. Таблица 3.26 Базовые значения входных параметров модели Группы парамет- ров Наименование параметров Значение Параметры, харак- теризующие еди- ничные особенности предприятия Географическое положение г. Минск Концентрация капитала субъекта хозяй- ствования 24% Метод амортизации, принятый для данных активов в соответствии с учетной политикой субъекта хозяйствования Линейный Амортизационный фонд, сформированный на момент принятия решения, в отношении к цене привлекаемых активов 0,5 Годовая ставка дисконтирования 38% Рентабельность деятельности 12% Параметры, отно- сящиеся к привле- каемым активам Величина привлекаемых активов 0,75 Ставка НДС в составе цены приобретения 20% Нормативный срок полезного использо- вания привлекаемых активов (лет) 10 Параметры, харак- теризующие отрас- левую принадлеж- ность Ставка налога на добавленную стоимость 20% Доля в составе себестоимости покупных материалов и агрегатов, а также работ и услуг, выполняемых сторонними органи- зациями 0,3 Средневзвешенная ставка НДС по покуп- ным материалам и агрегатам, а также работам и услугам, выполняемым сто- ронними организациями 20% Доля в составе себестоимости амортиза- ционных отчислений 0,1 250Параметры, харак- теризующие конъ- юнктуру рынка капитала Возможный срок использования банков- ского кредита(месяцев) 24 Минимальная годовая процентная ставка за пользование банковским кредитом из доступных на рынке 43% Возможный срок использования финан- сового лизинга (месяцев) 24 Минимальная годовая ставка лизингода- теля из доступных на рынке 46% Остаточная стоимость активов к концу срока лизинга 5% Результат по вариантам финансирования инвестиций Формы финансирования Отношение к цене активов Сравнение схем (в % к) покупке кредиту лизингу Покупка за собственные средства 70,5127% 82,81% 101,51% Долгосрочный банковский кредит 85,1529% 120,76% _ 122,59% Финансовый лизинг 69,4613% 98,51% 81,57% - Однако делать вывод о приоритетности лизинга при фи- нансировании инвестиций в правовых условиях Республики Беларусь на основании приведенного примера (как это делает- ся во многих публикациях с данной проблематикой) было бы некорректно, т.к. в реальных условиях изменение значений входных параметров приводит к отличным результатам. По- этому существует объективная необходимость исследования влияния отдельных факторов на конечный результат. Для исследования были отобраны факторы, имеющие наи- большее значение для грамотного принятия решений в услови- ях стран с переходной экономикой, такие как: -изменение ставки дисконтирования; -изменение рентабельности деятельности; -стоимость активов по сравнению с месячной выручкой; -изменение амортизационного фонда, сформированного к моменту совершения сделок; -изменение ставок по банковскому кредиту и финансовому лизингу с сохранением комиссии лизингодателя; -изменение лизинговой ставки относительно кредитной. ■ 251Влияние факторов изучалось при неизменности других параметров от сложившихся среднерыночных значений (отра- женных в табл. 3.26) в различных условиях концентрации ка- питала субъектов хозяйствования, т.е. при значениях ставки налога на прибыль 15% и 24%. Изменяя ставку дисконтирования (Е к ) в случае высокой концентрации капитала' (ставка налога на прибыль 24%) в пределах от 0% годовых до 70% годовых, получаем определенную зависимость финансового результата вариантов финансирования инвестиций (отношение к номинальной цене активов - Ц), что отражено на графике (рис. 3.9). ■ Рис. 3.9. Исследование фактора ставки дисконтирования в случае высокой концентрации капитала Следует отметить, что результат при покупке имеет прямо пропорциональную зависимость от изменения ставки дискон- тирования в силу того, что расходы носят единовременный ха- рактер и не зависят от временного фактора, а возможные нало- говые льготы распределены во времени. Соответственно, при росте ставки дисконтирования их текущая стоимость снижает- ся, что обусловливает повышение окончательной стоимости расходов. Результат при лизинге и кредите имеет обратно про- порциональную зависимость, что объясняется распределением затрат во времени и снижением их текущей стоимости при росте ставки дисконтирования. Приблизительно одинаковый характер зависимости объясняется тем, что и лизинг, и кредит являются инструментами привлечения заемного капитала. 252Поскольку для субъектов хозяйствования критерием вы- бора способа финансирования инвестиций является минимум совокупных затрат по привлечению, наиболее привлекатель- ной формой является та, графическая интерпретация которой расположена ниже по оси функции при одинаковых значениях аргумента. Попарно анализируя зависимости, представленные на ри- сунке 3.9, следует отметить, что кривая покупки пересекается с кривой лизинга при значении ставки дисконтирования 37% годовых. Это говорит о том, что при указанной ставке дискон- тирования для субъектов хозяйствования равно выгодны и по- купка, и лизинг. Вместе с тем при изменении ставки дисконти- рования от 0% до 37% выгодной формой финансирования ин- вестиций является покупка, а при изменении ставки дисконти- рования выше 37% - лизинг. При данном значении аргумента кредит не в состоянии конкурировать с вышеуказанными фор- мами, однако при увеличении ставки дисконтирования свыше 57,5% кредит становится предпочтительной формой по срав- нению с покупкой за собственные средства. В анализируемом диапазоне аргумента пересечения графиков кредита и лизинга не выявлено, поэтому лизинг является предпочтительной фор- мой финансирования инвестиций при неизменности других параметров. Анализируя динамику затрат по привлечению форм фи- нансирования инвестиций в зависимости от изменения ставки дисконтирования для предприятий со средним и низким уров- нем концентрации капитала (налог на прибыль 15%), прихо- дим к выводу, что характер динамики сохраняется по сравне- нию с данными для субъектов с высокой концентрацией капи- тала (см. рис. 3.10). Особенностями данной диаграммы являет- ся более тесное взаимное расположение графиков банковского кредита и финансового лизинга, что следует из смещения гра- фика финансового лизинга вправо. Так, при попарном анализе лизинга и покупки за собственные средства точка равноэффек- тивности приходится на Ек = 40,5% годовых, что на 3,5 про- центных пункта сокращает сферу приоритетного использова- ния лизинга как формы финансирования инвестиций. Кредит, 253как и для результатов предыдущей диаграммы, является менее привлекательной формой. Однако при попарном сравнении с покупкой сфера его приоритетности увеличивается на 5 про- центных пунктов (точка равноэффективности приходится на Ек = 52,5% годовых). Рис. 3.10. Исследование фактора ставки дисконтирования в случае средней и низкой концентрации капитала При изучении влияния фактора рентабельности деятель- ности субъектов хозяйствования на сравнительную эффектив- ность форм финансирования инвестиций в случае высокой концентрации капитала (ставка налога на прибыль 24%) полу- чили следующую зависимость (см. рис. 3.11). Следует отметить, что покупка за собственные средства имеет явно выраженный характер обратно пропорциональной зависимости от рентабельности, что объясняется возможно- стью более быстрого использования льгот по налогам и сборам из прибыли за счет увеличения абсолютной величины прибыли с ростом рентабельности деятельности. Некоторая стабилиза- ция при Re = 10% и выше объясняется близким к потенциаль- ному значением использования налогового щита. Лизинг имеет обратно пропорциональный характер зависимости на участке 254значений аргумента от 0% до 15% (ввиду увеличения абсолют- ной величины прибыли с ростом рентабельности и возможно- стей для использования потенциала налогового щита) и не за- висит при значениях свыше этого уровня (что объясняется полным использованием потенциала налогового уже при уров- не рентабельности 15%). Расходы по кредиту практически не зависят от изменения рентабельности (ввиду небольшого по- тенциала налогового щита, для полной реализации которого достаточно 5%-ной рентабельности). Рис. 3.11. Исследование фактора рентабельности в случае высокой концентрации капитала На участке изменения рентабельности от 0% до 9,5% при- оритетной формой финансирования инвестиций является по- купка за собственные средства, свыше 9,5% - финансовый ли- зинг. Значение рентабельности 9,5% является точкой равноэф- фективности покупки и лизинга. При попарном сравнении ли- зинга с банковским кредитом можно отметить, что существует точка пересечения графиков в значении рентабельности 2,5%. До этого значения приоритетной формой является кредит, свыше - лизинг. Однако в целом следует отметить, что банков- ский кредит не в состоянии конкурировать с лизингом и по- купкой, причем разница в значении становится все более ощу- тимой с ростом рентабельности. 255Рис. 3.12. Исследование фактора рентабельности в случае высокой кон- центрации капитала при увеличении ставок на 5% Рис. 3.13. Исследование фактора рентабельности в случае высокой кон- центрации капитала при увеличении ставок на 2,5% При изменении входных характеристик результаты по формам финансирования инвестиций могут существенно ме- няться. Например, на рисунках 3.12 и 3.13 отражены измене- ния в динамике функции при увеличении значений ставок по банковскому кредиту и финансовому лизингу соответственно 256на 5% и 2,5% (со значениями ставок по кредиту и лизингу 45,15%, 48,3% и 44,08%, 47,15% годовых). При анализе диаграмм выявлено, что характер сравнения кредита с покупкой и финансовым лизингом не изменился. Однако при попарном сравнении лизинга с покупкой при уве- личении ставок на 5% не выявлено точек пересечения этих графиков, что свидетельствует о приоритетности покупки на всем интервале исследования (от 0% до 35% рентабельности). Тенденции в изменении функции обусловливают вывод о со- хранении приоритетности покупки при дальнейшем росте рен- табельности. При попарном сравнении графиков при увеличении ставок на 2,5% выявлены две точки пересечения, что свидетельствует о приоритетности покупки на интервалах рентабельности от 0% до 12,5% и свыше 17,5%. Лизинг в этом случае приорите- тен на участке рентабельности выше средней, но до уровня сверхрентабельности. Рис. 3.14. Исследование фактора рентабельности в случае средней и низкой концентрации капитала Анализируя закономерности функции по фактору рента- бельности для случая малого и среднего бизнеса (налог на прибыль 15%), можно сделать вывод, что общий характер за- висимости совокупного результата сохраняется по сравнению 257с исследованием для субъектов хозяйствования с высокой кон- центрацией капитала (см. рис. 3.14). Однако существуют опре- деленные отличия. Например, зависимость результата по ли- зингу носит более пологий характер, что объясняет сдвиг вправо до Re = 4% точки пересечения данного графика с гра- фиком банковского кредита. При попарном сопоставлении фи- нансового лизинга и покупки за собственные средства наблю- дается приоритетность последней на всем протяжении интер- вала исследования, причем разница между графиками более существенна, чем при повышенной лизинговой ставке в случае высокой концентрации капитала. Данный факт свидетельству- ет о повышенной чувствительности лизинга к изменению сис- темы налогообложения по налогам, уплачиваемым из прибыли (15%- и 24%-ный налог на прибыль), по сравнению с кредитом и покупкой, что подтверждает выводы о благоприятном зако- нодательстве для лизинга по сравнению со странами Западной Европы и США (см. раздел 2.8.3). Следует отметить, что для появления интервала приоритетного использования лизинга необходимо снизить ставки на 7% (соответственно до 39,99% и 42,78%). Интервал приоритетности в этом случае имеет место от 9,75% до 20% (см. рис. 3.15). Рис. 3.15. Исследование фактора рентабельности в случае средней и низ- кой концентрации капитала при снижении ставок на 7% 258При изучении влияния на сравнительную эффективность форм финансирования инвестиций фактора увеличения стои- мости активов мы привязали величину сформированного к мо- менту привлечения активов амортизационного фонда к шести- месячным амортизационным отчислениям по субъекту хозяй- ствования. Анализируя диаграмму (рис. 3.16), можно отметить, что график лизинга имеет четко выраженный характер прямо про- порциональной зависимости на участке свыше 100% и линей- ной - до 100%. График покупки имеет характер обратно про- порциональной зависимости на участках до 50% и от 56% до 200%, а на участках от 50% до 56% и от 200% - прямо пропор- циональной. График кредита имеет характер обратно пропор- циональной зависимости на участке свыше 250%. Рис. 3.16. Исследование фактора стоимости активов в случае высокой концентрации капитала При анализе интервалов приоритетности выделяется сфера эффективности лизинга на участке до 100% и сфера эффектив- ности покупки свыше этой точки. При попарном сравнении лизинга с покупкой выявлена сфера приоритетности последней на участке свыше 375%. Изменяя уровень концентрации капитала субъектов хозяй- ствования, выявляем, что характер зависимости остается неиз- менным,. происходит лишь смещение графика лизинга вверх относительно графика покупки (см. рис. 3.17). Таким образом, сфера приоритетности лизинга значительно сокращается, что 259Рис. 3.17. Исследование фактора стоимости активов в случае средней и низкой концентрации капитала Изучая влияние на окончательный результат по формам финансирования инвестиций сформированного амортизацион- ного фонда, можно отметить, что лизинг и кредит в данных условиях индифферентны к рассматриваемому фактору, а по- купка за собственные активы имеет линейную прямо пропор- циональную зависимость (см. рис. 3.18), что объясняется осо- бенностями льготирования прибыли при приобретении акти- вов за собственные средства (чем больше амортизационный фонд, тем меньше льготируемая прибыль и, соответственно, выше затраты). При анализе сфер приоритетного использования форм фи- нансирования инвестиций выявлено, что в случае высокой концентрации капитала приоритетными формами являются покупка (до значения амортизационного фонда 0,42 от стоимо- сти привлекаемых активов) и лизинг (после этого значения). В случае средней и низкой концентрации капитала точка равно- эффективности смещается вправо до 0,63 от стоимости при- влекаемых активов. Кредит является наименее привлекатель- ной формой в обоих случаях. 260 подтверждает его большую чувствительность к изменению концентрации капитала.Рис. 3.18. Исследование фактора амортизационного фонда Следующим фактором, влияние которого на совокупные затраты по финансированию инвестиций подвергалось изуче- нию, является отношение ставки по кредиту к ставке дискон- тирования с сохранением разрыва между ставками по лизингу и кредиту (т.е. стоимость ресурсов на рынке капитала). Следует отметить, что варианты банковского кредита и финансового лизинга имеют характер линейной прямо про- порциональной зависимости, что является прямым следствием роста стоимости ресурсов (рис. 3.19). Результат при покупке за собственные средства не зависит от данного фактора. Послед- нее обстоятельство вытекает и из логических рассуждений, т.к. для приобретения заемные ресурсы не привлекаются. 261Рис. 3.19. Исследование фактора стоимости ресурсов при высокой концентрации капитала Приоритетными формами являются финансовый лизинг и покупка за собственные средства. Точкой равноэффективности является значение стоимости ресурсов на рынке капитала на уровне 1,175 от ставки дисконтирования. До этого значения более эффективной формой является финансовый лизинг, по- сле - покупка. При попарном сопоставлении банковского кредита с по- купкой точкой равноэффективности является значение стоимо- сти ресурсов на уровне 0,66 от ставки дисконтирования. При повышении ставки кредит становится все более неэффектив- ным. При сопоставлении финансового лизинга с кредитом можно сделать вывод о приоритетности первого на всем ин- тервале исследования, а т.к. графики функции по этим формам финансирования инвестиций представляют собой практически параллельные прямые, то данный вывод можно распростра- нить на весь интервал возможных значений. Зависимость величины совокупных расходов от изменения ставки по кредиту для мелких и средних фирм (со ставкой на- лога на прибыль 15%) носит аналогичный описанному случаю характер (см. рис. 3.20). Изменения наблюдаются лишь в обо- юдном горизонтальном сдвиге графиков по финансовому ли- зингу и банковскому кредиту соответственно влево и вправо. Это обусловливает сокращение разницы в результатах между формами финансирования инвестиций, однако лизинг по- прежнему остается приоритетной формой на всем интервале 262Рис. 3.20. Исследование фактора стоимости ресурсов при средней и низкой концентрации капитала Следствием сдвига графиков является изменение сфер эф- фективности при попарном сравнении с покупкой за собствен- ные средства. Так, точка равноэффективности покупки и ли- зинга перемещается в значение аргумента 1,065 от ставки дис- контирования, что характеризует снижение запаса прочности по финансовому лизингу на 0,11 от ставки дисконтирования (или на 9,4%). Точка равноэффективности покупки и кредита перемещается в значение 0,76 от ставки дисконтирования, что увеличивает запас прочности кредита на 0,1 от ставки дискон- тирования (или на 15,2%). Заключительным фактором, влияние которого анализи- ровалось в рамках данного исследования, является изменение лизинговой ставки по отношению к кредитной. На рисунке 3.21 представлена графическая интерпретация полученных за- кономерностей. Так, зависимость функции при лизинге, как в случае высокой концентрации капитала, так и для мелких и средних фирм имеет характер прямо пропорциональной ли- нейной зависимости (что является прямой зависимостью уве- личения ставки), а при кредите - не зависит от данного факто- ра (т.к. происходит сравнение с кредитом). 263 исследования (а в силу параллельности графиков - и на всем участке возможных значений аргумента).Рис. 3.21. Сравнение ставок по лизингу и кредиту Интерес для анализа представляет выявление точек равно- эффективности лизинга и кредита. При значениях аргумента до этой точки приоритетной формой финансирования инвестиций будет являться лизинг, после - кредит. Так, для случая высо- кой концентрации капитала (ставка налога на прибыль 24%) точка равноэффективности приходится на уровень лизинговой ставки, в 1,62 раза превышающий кредитную. Для средней и низкой концентрации капитала (ставка на- лога на прибыль 15%) относительный результат по лизингу ухудшается по сравнению с результатом по кредиту, и точка равноэффективности приходится на уровень лизинговой став- ки, в 1,39 раза превышающий кредитную. Таким образом, по- вышение концентрации капитала (т.е. переход по налогообло- жению на прибыль со ставки 15% на 24%) приводит при неиз- менности других параметров к относительному повышению эффективности финансового лизинга по сравнению с банков- ским кредитом на 16,5%. Таким образом, на основании проведенного анализа мож- но сделать вывод о том, что существует непосредственная за- висимость между совокупными затратами по формам финан- сирования инвестиций и рассмотренными факторами, являю- щимися базой при расчете вышеуказанных затрат. Выявлены точки равноэффективности форм финансирования инвестиций и, соответственно, сферы приоритетности той или иной формы (см. табл. 3.26). 264Таблица 3.27 Сферы эффективности форм финансирования инвестиций В общем случае эффективность лизинга положительно за- висит от степени концентрации капитала. Переход от предпри- ятий малого и среднего бизнеса к предприятиям крупного биз- неса влечет за собой повышение эффективности лизинга от 9,4% до 138% в зависимости от анализа различных факторов. Лизинг является приоритетной формой финансирования инвестиций при условии сохранения входных параметров мо- дели на уровне наиболее часто встречающихся показателей в практике Республики Беларусь в случаях применения повы- шенной ставки дисконтирования (свыше 40,5% годовых, а для предприятий с высокой концентрацией капитала - 37% годо- вых); при уровне рентабельности свыше 9,5% для предприятий с высоким уровнем концентрации капитала (для предприятий малого и среднего бизнеса сферы приоритетности лизинга не выявлено); при стоимости привлекаемых активов, не превы- шающей 40% от среднемесячной выручки по субъекту хозяй- ствования (для предприятий с высокой концентрацией капита- ла- 100%); при величине сформированного амортизационного 265фонда свыше 0,63 от стоимости активов (или 0,42 в случае вы- сокой концентрации капитала); при стоимости ресурсов на рынке капитала не выше чем 1,065 от ставки дисконтирования (или 1,175 - для высокой концентрации); при уровне лизинго- вой ставки не выше чем 1,39 от кредитной (или 1,62 - для вы- сокой концентрации). Выводы. Ограниченность лизинга вытекает из определе- ния его миссии в экономике и сводится к точкам экономиче- ского роста, когда рост активов или повышение уровня доход- ности происходит более высокими темпами, чем в среднем по отрасли.
Ви переглядаєте статтю (реферат): «Сферы эффективного использования лизинга» з дисципліни «Формування ринку лізингових послуг»
