Будь-який банк як складна економічна система функ-ціонує цілеспрямовано, тобто завжди має певну мету діяльності. Засобом досягнення мети є стратегії, котрих, як правило, на практиці може бути кілька. У такому разі постає проблема вибо-ру найефективнішої стратегії, яка забезпечує оптимальне (з най-меншими витратами чи в найкоротші строки) досягнення постав-леної мети. Вибір здійснюється за результатами порівняльного аналізу альтернативних стратегій. А це означає, що насамперед слід визначити набір параметрів, за якими оцінюватиметься ефективність цих стратегій. Оскільки в даному разі системою є банк, то доречно передо- всім розглядати фінансові стратегії, для аналізу яких важливими є два параметри: прибуток і ризик. Це твердження ґрунтується на концептуальних засадах теорії портфеля. Зазначимо, що в сучас-ному світі, де ризикованість діяльності постійно зростає, такий підхід до визначення ефективності фінансових стратегій та прий- няття управлінських рішень знайшов широке застосування в міжнародній банківській практиці. Теорію портфеля було започатковано 1952 р. Г. Марковіцем (Нобелівська премія 1990 р.), який розробив математичну модель формування оптимального портфеля цінних паперів [231]. Запро-поновані ним теоретичні положення та прикладні розроблення були настільки фундаментальними, що, за свідченням видатних фахівців у галузі портфельних інвестицій Е. Елтона і М. Грубера, у наступні сорок років дослідження в цій галузі зводилися в ос-новному до опрацювання базових ідей концепції Г. Марковіца [229]. Згодом значний внесок у розвиток теорії портфеля зробили В. Шарп і Дж. Тобін (Нобелівська премія 1990 р.), Дж. Трейнор, Дж. Лінтнер, Я. Моссін, Ст. Росс, Р. Ролл та інші. Спочатку теорію портфеля було сформульовано стосовно ін-вестиційної діяльності, зокрема вкладень у цінні папери. Сут-ність її полягає в аналізі кожного портфеля з позицій співвідно-шення дохідності та ризику з прямою залежністю між ними. При цьому оцінюється очікуваний дохід, а ризик розуміють як невпевненість в отриманні цього доходу, тобто міру його можливих змін. У дальшому ідеї портфельного підходу набули узагальню-ючого характеру, поширилися на інші сфери діяльності та сприя-ли формуванню сучасних методів портфельного аналізу. Аналіз управлінських рішень у координатах «дохідність — ризик» пере-творився на один з домінуючих методологічних принципів під-приємницької діяльності. Це повною мірою стосується банківсь-кої справи, адже банки, з одного боку, є досить потужними інвесторами, а з другого — привабливими об’єктами інвестуван-ня. Зазначимо, що в даному дослідженні нас цікавить не стільки математичний апарат теорії портфеля, скільки логіка цієї теорії, яка виконує роль методологічної концепції в банківському аналі-зі. Тому розгляньмо докладніше саме цей аспект проблеми. Сучасні наукові дослідження підходять до концепції банку по-різному, відповідно, по-різному визначаючи й коло проблем, котрі підлягають аналізу. Дж. Сінкі виокремлює три основні під-ходи до трактування концепції комерційного банку [174, с. 33]: банк як портфель або баланс; банк як інформаційний процесор; банк як специфічний бізнес з надання фінансових послуг, котрий потребує централізованого регулювання. Очевидно, що такі погляди на банк та його роль у суспільстві зосереджують увагу на різних сторонах діяльності і є не альтер-нативними, а такими, що взаємно доповнюються. У цьому дослі-дженні розглядається саме перша концепція, згідно з котрою банк — це сукупність портфелів, відображених у банківському балансі. Оскільки портфель — це сукупність активів, а банків-ські портфелі за економічним змістом принципово не відріз-няються від інших інвестиційних портфелів, то в процесі їх дослідження цілком логічно спиратися на загальні методи портфельного аналізу. Той факт, що в економічній діяльності управлінські рішення оцінюються з погляду очікуваної економічної вигоди, індикато-ром якої є дохід, прибуток або інший аналогічний за змістом аб-солютний чи відносний показник, є очевидним і без додаткових пояснень. Значно більшої уваги потребує концепція ризику. Це пояснюється тим, що ризик як економічну категорію у світовій практиці почали досліджувати порівняно недавно. У вітчизняній науці ситуація є складнішою, оскільки внаслі-док ідеологічних нашарувань радянських часів таке явище, як економічні ризики, об’єктивним не визнавалося і, по суті, не до-сліджувалося. За стереотипами командно-адміністративної сис-теми будь-які економічні ризики вважалися явищем «буржуаз-ним», котре має остаточно зникнути в процесі зміцнення планового господарства. Однак так було не завжди. Так, В. В. Вітлінський і С. І. Наконечний зауважують, що у 20-ті роки минулого століття в СРСР поняття ризику було законодавчо закріплене в нормативних актах [39, c. 3]. Але згодом розвиток вітчизняної економічної науки почав відчужуватися від світової практики, зокрема й щодо виявлення економічних ризиків та способів ура-хування їх у поточній діяльності. Ситуація кардинально змінилася з початком реформаційних процесів у економіці України. Історичний досвід свідчить, що в складних економічних системах перехідні періоди завжди супро-воджуються катаклізмами, які набирають форми політичних та економічних ризиків. Такий перебіг подій спостерігається протя-гом останнього десятиріччя і в нашій країні, коли ризики пере-творилися на невід’ємну складову будь-якої діяльності і досить часто оцінюються як критичні, а то й катастрофічні. Зрозуміло, що за цих обставин економічні ризики стали об’єктивною реаль-ністю й абстрагуватися від них просто неможливо. Крім того, варто наголосити, що посилення процесів глобалі-зації та міжнародної інтеграції збільшує економічні ризики у сві-товому масштабі. Тому сподіватися на те, що з часом (наприклад, після стабілізації української економіки) вплив ризиків на діяль-ність суб’єктів господарювання суттєво знизиться і їх можна бу-де не брати до уваги, було б, щонайменше, наївно. Цілком очевидно, що ігнорування ризиків може призвести до їх зростання. Нині необхідність оцінювати, адекватно відображати в управ-лінській інформації та враховувати в процесі прийняття рішень економічні ризики є загальновизнаною. Останнім часом у вітчиз-няній науці проблематика економічних ризиків є досить актуаль-ною і предметно досліджуваною вченими. У цьому зв’язку зазна-чимо, що математичний апарат, застосовуваний для аналізу еко-номічних ризиків, зокрема математична статистика, теорія ймо-вірностей, математична логіка та ін., був достатньо розвинутим і за радянських часів (хоч самі економічні ризики предметом до-сліджень не були). У вітчизняній науці сучасні дослідження з проблем невизна-ченості та ризику здебільшого присвячено виявленню причин виникнення, класифікації ризиків та методам їх кількісної оцінки [38; 39; 92; 94; 134; 173; 222; 224]. Менше уваги приділяється пошуку ефективних прийомів управління економічними ризика-ми в різних галузях діяльності, прийомів, які були б адекватними реальним можливостям вітчизняних підприємців. Водночас ця проблема залишається однією з найактуальніших. Досвід свід-чить, що з часом рівень ризикованості економічної діяльності все більше зростає, і це зумовлює необхідність формування комплек-сної системи аналітичних показників та методики аналізу еконо-мічних ризиків, котра має стати важливою складовою управлін-ського процесу як на мікро-, так і на макрорівні. Розглядаючи економічні ризики як об’єкт наукових досліджень, слід виокремлювати два аспекти цієї проблеми. Перший — це формування ризикології як окремої науки, призначеної для створення інструментарію оцінки та вимірювання ризиків. Другий — урахування фактора ризику в конкретних економічних науках, що зумовлює необхідність перегляду та вдосконалення їх методології та методики з огляду на велику різноманітність ризиків. У вітчиз-няній економічній науці методологія та методика досліджень, орі-єнтована на врахування ризикованості діяльності, тільки-но по-чинає формуватися. Тому вважаємо за доцільне спинитися на основних положеннях концепції економічних ризиків, методах їх вимірювання і враховування в процесі вибору фінансових страте-гій та управлінських рішень, зокрема в банківській діяльності. Беручи загалом, ризиком називають непевність досягнення очікуваного результату. Ризик відображає міру відхилення від поставленої мети і пов’язується насамперед з несприятливим розвитком подій. В економічній діяльності — це збитки, збільшення витрат, недоодержання прибутків, утрата капіталу. Очевидно, що економічні ризики в тій чи іншій мірі властиві діяльності всіх суб’єктів ринкових відносин, але в банківській сфері їхній вплив є особливо значним. Повністю позбутися ризиків неможливо, але ними можна і треба свідомо керувати, пам’ятаючи про те, що всі види ризиків взаємозв’язані і їхній рівень постійно змінюється під впливом динамічного оточення. Ризики — явище багатогранне, а тому в економічній літерату-рі існують різні трактування категорії ризику та підходи до кла-сифікації економічних ризиків. Оскільки ця проблематика пред-метно досліджувалася в попередніх працях автора [153; 157; 158], то обмежимося переліком найсуттєвіших банківських ризиків. До них належать кредитний, валютний, відсотковий, ринковий, ри-зик ліквідності та група функціональних ризиків. Зрозуміло, що банк не в змозі уникнути більшості цих ризиків, адже значна час-тина банківських операцій визначається потребами клієнтів. Крім того, банківський бізнес за своєю суттю є досить ризикованим різ-новидом підприємницької діяльності. Сукупна дія ризиків, на які наражається банк, у підсумку призводить до зміни показників дохідності або прибутковості банку. Таким чином, варіація (мін-ливість) доходів може розглядатися як узагальнюючий показник ризикованості діяльності, і саме так трактується ризик у теорії портфеля. Традиційно такі ризики оцінюються з використанням методів статистичного аналізу, а класичними одиницями виміру є дисперсія або стандартне відхилення, визначені за даними статис-тичної сукупності фінансових результатів діяльності банку про-тягом кількох періодів. У цьому зв’язку слід зазначити, що таке розуміння ризикова-ності є прийнятним для зовнішніх відносно банку суб’єктів — ін-весторів, контрагентів, клієнтів, які оцінюють діяльність банку за його фінансовими результатами, а отже, на підставі ретроспективної інформації. Сам банк не може обмежитися констатацією подій, які вже сталися і вплинути на які неможливо (ризики реалізувалися і одержано певний фінансовий результат). Банк заінтересований у тому, щоб у процесі управління передбачити та оцінити всі конк-ретні ризики, що призводять до варіабельності доходу, а отже, оцінити сукупний ризик, намагаючись його зменшити. Зазначимо, що трактування мети управління ризиками як їх мінімізації ґрунтується на одному з постулатів економічної тео-рії, згідно з яким учасники ринку неохоче погоджуються на ри-зик, тобто постійно прагнуть його зменшення. Але цей підхід до визначення мети процесу управління ризиками не такий уже й однозначний, як може видаватися на перший погляд. Зрозуміло, що бажання мінімізації ризиків є цілком виправданим, але річ у тім, що між ризиком та прибутком існує пряма залежність. Ви-щий рівень ризику збільшує потенційні можливості отримання підвищеного прибутку, але не виключає також і підвищених втрат у разі реалізації ризику. Мінімізація ризику дає змогу отримати га-рантований, але невисокий прибуток. З цього приводу Дж. Сінкі зазначає: «За інших однакових умов зі зростанням доходу (тобто потоку готівки) зростає і цінність, зі зростанням ризику — вона зменшується. Оскільки важко збільшити дохід без додаткового ризику, компромісне співвідношення між ризиком і доходом — звичайне явище у фінансовій справі» [174, с. 64]. Отже, балансування між прибутковістю та ризиком, пошук оптимального їх співвідношення розглядається як одне з важли-вих і складних завдань, що постають перед керівництвом кожного банку. Критерієм оптимальності в такому разі є мета діяльності комерційного банку, яка здебільшого формулюється як максимі-зація ринкової вартості власного капіталу (підвищення вартості для акціонерів). Таких поглядів на мету діяльності банку дотри-мується більшість зарубіжних учених. Так, П. Роуз наголошує: «Справді, засадничий принцип фінансового менеджменту відпо-відно до сьогоднішньої практики полягає в тому, що максиміза-ція вартості акціонерного капіталу банку є ключовим завданням, яке повинно мати пріоритет над іншими» [169, с. 128]. Дж. Сінкі пише: «Теоретично метою банку має бути максимізація його власного капіталу» [174, с. 74]. На відміну від цього, багато хто з учених пострадянського простору досить спрощено розуміє мету діяльності банку, трактуючи її здебільшого тільки як максиміза-цію прибутку [138, с. 10; 202, с. 5]. Оскільки максимізацію при-бутку неодмінно пов’язано з підвищенням ризиків, а банки як установи, призначення котрих полягає в збереженні суспільного капіталу, не повинні надмірно ризикувати, то такі погляди слід визнати принаймні обмеженими. Нагадаємо, що йдеться саме про ринкову оцінку капіталу банку, котра, як правило, не збігається з величиною власного капіталу, показаного в балансі. Як відомо, величина власного капіталу бан-ку — це різниця між балансовими активами та зобов’язаннями (бухгалтерська модель). Але отримані в такий спосіб дані про ве-личину власного капіталу банку адекватно відображатимуть дій-сність лише в тому разі, коли всі банківські активи подано в рин-кових оцінках, тобто з урахуванням рівня пов’язаних з ними ризиків. Однак у даних бухгалтерського обліку вповні врахувати ризики досить складно, тоді як у процесі формування ринкових показників оцінюються не лише потенційні вигоди, а й ризики, що і зумовлює появу розбіжностей між ринковою та балансовою оцінками. Особливості цього явища пояснює теорія, відома як гіпотеза ефективного ринку (efficient market hypothesis). Згідно з цією те-орією ринок розглядається як велика кількість збирачів та поши-рювачів інформації. Ця інформація стосується як майбутніх ви-год, пов’язаних з володінням певним активом (у даному разі ак-ціями банку), так і можливих ризиків. Кожний учасник ринку ко-ристується власними методами аналізу доходів та ризиків, але навіть за умови високої точності вони дають лише якусь частину потрібної інформації, а тому цілісної картини немає в жодного з учасників. Здійснюючи операції купівлі та продажу активів, учас-ники торгівлі тим самим передають ринку свої власні оцінки та прогнози, формуючи інформацію у вигляді ринкової ціни. Кі-нець-кінцем уся інформація про очікувані доходи та можливі ри-зики, яку мають учасники, відображається в ринковій ціні. Завдяки великій кількості учасників ринок розглядається як уособлення колективного розуму, який завжди здійснює оцінювання ліпше ніж окремий аналітик, навіть якщо останній користується найсу-часнішими методами прогнозування [104, с. 147]. Отже, згідно з гіпотезою ефективного ринку показники, сфор-мовані під впливом ринкових чинників, є найоб’єктивнішими, адже в них відображено всі існуючі погляди на дохідність і ризик конкретного інструменту. Щоправда, окремі положення цієї теорії не завжди реалізуються в практичній діяльності, на що справед-ливо звертають увагу економісти. Лауреат Нобелівської премії Даглас Норт з цього приводу висловлюється досить скептично: «В економічній науці досить широко розповсюджене неявне припущення, що учасники можуть правильно визначити причину свого скрутного становища (тобто володіють правильними теорія-ми), оцінити витрати й вигоди від альтернативних варіантів вибо-ру і відповідно діяти. Наша заклопотаність гіпотезами раціонального вибору та ефективного ринку відсунула на задній план наслідки неповної інформації, складності середовищ і суб’єктивних уяв-лень індивідів про зовнішній світ» [129, с. 142]. Водночас він ви-знає, що теорію, яка б адекватно відображала дійсність, ще не створено: «Сучасна макроекономічна теорія ніколи не розв’яже своїх проблем, якщо її користувачі не визнають, що політичні рішення кардинально впливають на функціонування економіки. Хоча на даний момент ми почали це визнавати, потрібне набага-то тісніше поєднання політики з економікою» [129, с. 143]. Тому більшість економічних досліджень спирається на концептуальні засади вже сформованих фінансових теорій. Банки здебільшого є акціонерними товариствами, а тому рин-кова оцінка власного капіталу банку визначається обсягом капі-талізації, тобто сумарною курсовою вартістю випущених акцій, що мають регулярні котирування. З цього випливає, що найліп-шими управлінськими рішеннями треба визнати ті, котрі забезпе-чують зростання котирувань банківських акцій. З погляду теорії котирування акцій зростає за двох обставин: підвищення прибут-ків за незмінного ризику або зниження ризику за стабільної при-бутковості. Ситуацію підвищення прибутків за умови одночасно-го зниження ризику слід визнати суто умоглядною, котра якщо й трапляється в реальному житті, то лише як рідкісний виняток. Зі сказаного логічно випливає, що оскільки всі управлінські рішен-ня мають спрямовуватися на підвищення ринкової ціни акцій банку, то очікуваний вплив цих рішень на котирування акцій можна оцінити лише в процесі аналізу співвідношення прибутку та ри-зику, адже саме цей механізм працює на ринку. І тут постає проблема, пов’язана з тим, що традиційні підходи до оцінювання цінних паперів, як правило, не можуть бути вико-ристані для оцінювання банківських акцій через їх недостатнє поширення в активному ринковому обігу. Для тих банківських установ, акції яких активно котируються на фондовому ринку, завдання розв’язується просто: вартість власного капіталу визна-чають множенням ринкової ціни акцій банку на їхню кількість в обігу. Водночас навіть на розвинутих ринках кількість кредитних установ, акції яких активно котируються, є досить незначною, а інформація про них — не завжди доступною. Так, у США з 12,5 тис. банківських установ доступними були дані тільки сто-совно 1 тис. банків [174, с. 40]. На ринках, що розвиваються, банківські акції, як правило, не перебувають у вільному й активному обігу, а отже, для більшості банківських портфелів не існує ринкових оцінок їхньої дохідності та ризику. Таким чином, проблема адекватного оцінювання вар-тості банку залишається актуальною як для розвинутих ринків, так і для країн з перехідною економікою. Крім того, як уже за-значалося, необхідною умовою ефективної дії механізму встановлення ринкової ціни є достатньо велика кількість учасників тор-гівлі, що не характерно для вітчизняного фондового ринку, а отже, практично унеможливлює застосування моделей та мето-дів, які ґрунтуються за концептуальних засадах гіпотези ефекти-вного ринку. Усе це змушує вдаватися в процесі аналізу до пошуку інших прийомів, які б уможливлювали адекватну оцінку вартості акцій банку. Учені підходять до розв’язання цієї проблеми по-різному. Наприклад, П. Роуз розглядає показники прибутковості як «за-мінники ціни акцій», спираючись на дані фінансових звітів бан-ків [169, с. 129]. Хоч він і визнає необхідність аналізу банківсь-ких ризиків, але серед «інших аналітичних інструментів для оцінки діяльності банку» [169, с. 149] називає лише «уніфікований звіт про діяльність банку» (зведений річний звіт за основними показ-никами діяльності банку, обов’язковий у США), тобто, по суті, обмежується бухгалтерською моделлю. Дж. Стерн, Дж. Сінкі серед підходів, які можуть бути застосовані з цією ж метою, звертають увагу не лише на бухгалтерську, а й на економічну модель [174, с. 63—64]. На нашу думку, до цього переліку слід долучити й аналітичні моделі, які дають змогу розрахувати теоретичну вар-тість цінних паперів, а отже, і банківських акцій. Розгляньмо ко-жен з названих підходів докладніше. Згідно з економічною моделлю (economic model) ринкова вар-тість банківських акцій дорівнює поточній оцінці очікуваних грошових потоків, дисконтованих за відсотковою ставкою, що відображає прийнятну для інвесторів норму прибутку для вкла-день з однаковим рівнем ризику. Таким чином, економічна мо-дель забезпечує можливість аналізу трьох важливих складових фінансових відносин — грошей (потоки грошових коштів), часу (техніка дисконтування) та ризику (ставка відсотка), що дає до-стовірніші оцінки, ніж звичайна бухгалтерська модель. Основ-ною проблемою, що заважає поширенню економічної моделі для проведення зовнішнього аналізу, є брак повної та достовірної ін-формації про ті ризики, на які наражається банк у процесі своєї діяльності. Водночас таку інформацію має керівництво банку, тому в процесі внутрішнього аналізу рекомендується використо-вувати саме економічну модель. Бухгалтерська модель оцінки вартості банку (accounting model) базується на даних фінансової звітності. Відповідно до неї курс акцій визначається рівнем чистого прибутку, показаного у звіт-ності, у розрахунку на одну звичайну банківську акцію, а величи-на капіталу банку розраховується як різниця між вартістю акти-вів та зобов’язань. Бухгалтерська модель не дає, однак, реальної оцінки ринкової вартості банку, оскільки оголошені в балансі до-ходи рідко бувають тотожні майбутнім потокам грошових кош-тів, які згідно із сучасною теорією фінансів і визначають реальну (ринкову) вартість акцій будь-якої компанії, у тому числі банку. До цієї моделі аналітики змушені звертатися за браком інших джерел інформації, крім загальнодоступної фінансової звітності. Перевагою такого підходу є його простота та зручність у практичному використанні. Зауважимо, що бухгалтерська модель не ви-ключає використання певних ідей та методів портфельного ана-лізу, питання полягає лише в тому, наскільки адекватно бухгалтерська інформація відображає реальну дохідність і реальний ри-зик банку. Досліджуючи проблеми достовірного відображення інформа-ції в бухгалтерському обліку, назвемо дві основні групи причин, що призводять до появи розбіжностей у ринкових та балансових оцінках вартості капіталу банку. 1. Маніпулювання звітними даними: зміна методів обліку; за-стосування «техніки декорації вітрин» на звітну дату; перемі-щення доходів та витрат з одного звітного періоду в інший і т. ін. 2. Специфіка методології та процедур бухгалтерського обліку, не пристосованих до оцінки та відображення ризиків. Коментуючи названі причини, зазначимо, що причини першої групи є до певної міри суб’єктивними, але такі підходи визна-ються нормальними прийомами техніки бухгалтерського обліку і мають назву креативного (творчого) обліку. Ясна річ, що маніпу-люванням ми називаємо дії в межах чинного законодавчого та нормативного поля, хоч у банківській практиці трапляються (і навіть частіше ніж хотілося б) і зловживання. У цьому зв’язку зазначимо, що суворіша регламентація правил та методів ведення обліку сприятиме зменшенню негативного впливу такого чинни-ка на об’єктивність фінансової звітності. Щодо другої групи причин, то слід зазначити, що ризики пов’язуються насамперед з невизначеністю майбутнього, а невизначе-ність та бухгалтерський облік сприймаються як явища несумісні, оскільки ризик як імовірнісна категорія до задокументованих фа- ктів належати не може. Якщо ж ризик реалізується на практиці і перетворюється на фактичну подію, то він втрачає свої ймовірнісні ознаки і перестає виконувати функцію передбачення майбутнього. Спроби узгодити цю суперечність почалися в міжнародній практиці ще у 80-х рр. ХХ ст. і саме у сфері банківського бізнесу. Тоді почали посилюватися процеси фінансової глобалізації, у зв’язку з чим ризики зміни відсоткових ставок, валютний та рин-ковий ризики набрали міжнародного характеру і змусили банки якось ураховувати їх у своїй діяльності. Так, одну з перших спроб урахування фактора ризику було здійснено Базельською угодою про адекватність капіталу, де використання коефіцієнта Кука пе-редбачало ранжирування банківських активів за рівнем їхнього кредитного ризику. На оцінювання ризиків та адекватне їх відображення в бухгалтерському обліку і фінансовій звітності спрямо-вано також окремі методи і процедури міжнародних стандартів бухгалтерського обліку, передовсім методи переоцінювання, ре-зервів, оцінки за ринковою вартістю тощо. Вартість банківських акцій можна також оцінити за однією з аналітичних моделей, таких як модель оцінки дохідності фінан-сових активів (Capital Asset Pricing Model — САРМ), модель ар-бітражного ціноутворення (Arbitrage Pricing Theory — АРТ), мо-дель ціноутворення опціонів (Option Pricing Model — ОРМ), модель преференцій стану за умов невизначеності (State Preference Theory — SPT). Модель оцінки дохідності фінансових активів (САРМ) було розроблено В. Шарпом, і вона користується значною популярніс-тю у фінансовому світі [79, с. 250; 190, с. 171—173; 210, с. 259—277; 234]. Згідно з основними положеннями САРМ дохідність цінного папера (у даному разі акцій банку) розглядається як фун-кція трьох змінних: очікуваної середньої дохідності на ринку цінних паперів (dm), ставки доходу за безризиковими цінними папе-рами (d0) та бета-коефіцієнта, який характеризує ризик цінного папера (). Залежність між очікуваною дохідністю акцій (d) та ризиком виражається формулою: d = d0 + (dm – d0). (1) За економічним змістом перевищення дохідності акцій над ставку без ризику є премією, котру отримує інвестор за ризик, який він узяв на себе, придбавши акції банку в процесі форму-вання свого портфеля. Утім, модель оцінки дохідності фінансових активів, як і будь-яка інша теоретична концепція, ґрунтується на певних припу-щеннях, зокрема, таких як однаковий доступ до інформації для всіх інвесторів, абстрагування від витрат трансакції і податків та ін. Але основний недолік моделі, що його помітило багато науковців, зокрема Дж. Вестон, Т. Коупленд, Ю. Бріхем, Л. Гапенські, — однофакторність. Як зазначають Дж. Вестон і Т. Коупленд, інформація щодо очікуваної дохідності цінних паперів, одержана за допомогою САРМ, є досить корисною, але недостатньою для успішного прогнозування, в процесі якого треба брати до уваги ще й інші чинники [79, с. 256]. Частково подолати цей недолік допомагає теорія арбітражно-го ціноутворення (Arbitrage Pricing Theory — АРТ), яку запропо-нував 1976 р. Стівен Росс [242]. Головна ідея полягала в тому, що дохідність будь-якого цінного папера поділяється на дві частини: базову (звичайну) і ризиковану (невизначену). Остання форму-ється під впливом багатьох чинників: інфляції, динаміки відсот-кових ставок, обсягу внутрішнього валового продукту та ін. У найзагальнішому вигляді модель АРТ описується залежністю:
де dj — фактична дохідність j-го цінного папера; — очікувана дохідність j-го цінного папера; Fi — фактичне значення i-го еко-номічного фактора; — очікуване значення i-го економічного фактора; bji — чутливість j-го цінного папера до i-го економічного фактора; ej — вплив не включених до моделі специфічних факто-рів на зміну дохідності j-го цінного папера; n — кількість факто-рів, включених до моделі. Суттєвою перевагою моделі арбітражного ціноутворення є те, що склад і кількість факторів, які аналізуються і включаються до неї, не регламентуються. Тому інвестор має можливість самостійно вибра-ти ті чинники, які, на його думку, справляють найбільший вплив на дохідність конкретного виду акцій. Однак таких факторів не може бути надто багато, і це ускладнює практичну реалізацію моделі. Модель ціноутворення опціонів було розроблено Ф. Блеком і М. Шоулзом 1973 р. для опціону call європейського типу на акції, за якими дивіденди не виплачуються [226]. Основне припущення моделі полягає в тому, що курс акцій змінюється безперервно та описується нормальним законом розподілу ймовірностей. Мо-дель Блека—Шоулза репрезентує така формула [82, с. 134—140; 210, с. 659—665]:
де ; Vc — дійсна вартість опціону; N(d1), N(d2) — кумулятивна норма-льна ймовірність значень d1 і d2; Ps — поточна ринкова ціна базо-вого інструменту (акції); Е — ціна виконання опціону; — дисконтована вартість ціни виконання опціону, обчислена на базі неперервного нарахування відсотків; r — ставка без ризику (не-перервно нараховувана в розрахунку на рік); T — час до закін-чення терміну дії опціону; — стандартне відхилення дохідності акції, обчисленої на базі неперервного нарахування відсотків у розрахунку на рік (показник, призначений для вимірювання ри-зику акції). Наступні дослідження розширили перелік базових фінансових інструментів та типів опціонів, однак більшість запропонованих моделей розроблювались як варіанти базової моделі Блека—Шоулза [82, с. 140]. При цьому слід підкреслити, що як базова, так і вдоско-налені версії моделі ОРТ ґрунтуються на використанні апарату тео-рії ймовірностей, а це певною мірою ускладнює їх розуміння та еко-номічну інтерпретацію. Як зазначає Дж. Маршалл, «оцінювання опціонів — одне з найскладніших у математичному відношенні питань у всіх прикладних фінансових сферах» [104, с. 370]. Водночас це не завадило поширенню моделі ОРТ, і нині вона є досить популярною та корисною в практичній діяльності. На-приклад, в операційному залі Чиказької біржі опціонів (СВОЕ) інформація стосовно вартості всіх опціонних контрактів, яку одержують трейдери на своїх моніторах, розраховується саме за цією моделлю. А тому твердження В. В. Ковальова стосовно того, що моделі ОРТ «з тих чи інших причин ще не набули достатньо-го розвитку і перебувають у стадії становлення» [79, с. 257], не відповідає дійсності. Як пише Р. Колб, «з усіх моделей, що вико-ристовуються у фінансах, модель опціонного ціноутворення на-лежить до тих, які одержують найширше визнання з боку реаль-них інвесторів». Це значною мірою пояснюється «винятково позитивними результатами застосування моделі опціонного ціноутворення на практиці. Ціна, яку одержують за теоретич-ною моделлю Блека—Шоулза, звичайно буває дуже близькою до ринкової ціни відповідного опціону» [82, с. 140]. У цьому зв’язку зазначимо, що з погляду практичного засто-сування моделі ціноутворення опціонів не становлять складної проблеми, оскільки нині обчислювальні процедури, як правило, автоматизовано і для них існує стандартне програмне забезпе-чення. Наприклад, у деяких фінансових калькуляторах спеціаль-но вмонтовано модулі, які автоматично підраховують вартість фінансових інструментів за цією моделлю. Принагідно зауважи-мо, що міжнародними стандартами бухгалтерського обліку реко-мендовано в процесі визначення справедливої вартості опціонів використовувати модель Блека—Шоулза або її модифікації. Зок-рема, в МСБО 32 наведено приклади застосування моделі опці-онного ціноутворення в процесі оцінки вартості інструментів ка-піталу [114, с. 583—585]. Теорію преференцій стану за умов невизначеності (State Preference Theory — SPT) започатковано Дж. Хіршліфером 1964 р. Застосування цієї моделі передбачає наявність досить точних прогнозів майбутнього стану ринку, які одержати складно, а за певних обставин — і взагалі неможливо. Нині ця модель перебу-ває на стадії становлення, а тому має дещо теоретизований харак-тер [79, с. 257]. За допомогою розглянутих моделей можна визначити очіку-вану вартість акцій банку з урахуванням не лише рівня їхньої до-хідності, а й економічних ризиків. І хоч одержані в такий спосіб оцінки не завжди збігаються з фактичними ринковими показни-ками, але суттєво до них наближаються. Розглянувши альтернативні підходи до визначення вартості власного капіталу банку, доходимо висновку, що ринкова оцінка є найоб’єктивнішою. Але, як ми вже зазначали, через незначне поширення банківських акцій в обігу ринкові показники для них існують далеко не завжди. Тоді використовується один з таких підходів до визначення вартості капіталу банку: • економічна модель, заснована на розрахунках теперішньої вартості майбутніх надходжень за акціями банку; • бухгалтерська модель, де капітал оцінюється за даними фі-нансової звітності; • аналітичні моделі (САРМ, АРТ, ОРМ, SPT), кожна з яких ба-зується на певних припущеннях і тому дає змогу розрахувати лише теоретичну (внутрішню) вартість акцій банку, а отже, тільки наближено визначити ринкову вартість власного капіталу банку. Порівнюючи різні підходи до визначення вартості капіталу банку, бачимо, що в них в тій чи іншій формі реалізується ідея портфельного аналізу — оцінювання за співвідношенням доходів і ризиків. Щоправда, в аналітичних моделях цей підхід реалізо-вано в явній формі, в економічній — опосередковано (через від-соткову ставку), а рівень його реалізації в бухгалтерській моделі залежить від методології обліку, зокрема від методики врахуван-ня економічних ризиків. Разом з тим слід визнати, що найбільш доступною, зрозумілою і популярною в діловому світі залиша-ється саме бухгалтерська модель. Значною її перевагою є всеохо-плюючий, узагальнюючий характер, адже бухгалтерський облік ведеться на кожному підприємстві та банку, а складання фінан-сової звітності є обов’язковим для всіх суб’єктів господарювання. Важливо звернути увагу також на те, що інші підходи можуть застосовуватися і в бухгалтерському обліку. Так, згідно з мето-дологічними засадами МСБО для визначення справедливої вар-тості фінансових інструментів, а їхня питома вага в банківському балансі становить близько 90 %, можна застосовувати техніку дисконтування (економічна модель) або одну з наведених вище аналітичних моделей. У свою чергу статистичні дані для розра-хунків за моделями значною мірою формуються за показниками фінансової звітності. З усього сказаного логічно випливає висновок: якби в бухгал-терській моделі можна було б урахувати значну частину ризиків, пов’язаних з діяльністю суб’єктів господарювання, то це давало б можливість на підставі даних фінансової звітності одержувати оцінки, досить близькі до ринкових. На реалізацію цього завдан-ня мають спрямовуватися спеціальні методи та процедури бухга-лтерського обліку, а методологічну базу такого підходу вже сфо-рмовано в МСБО і вона постійно вдосконалюється. Саме в напрямі вдосконалення процедур бухгалтерського об-ліку, зокрема щодо розширення можливостей урахування еконо-мічних ризиків, рухається й світова економічна наука та практика. Так, корпоративна Америка віддає перевагу саме бухгалтерській моделі, що стверджують, хоч і не без іронії, провідні зарубіжні аналітики [174, с. 63]. Аналіз зарубіжної літератури з цього пи-тання свідчить, що за останні роки суттєвих змін не сталося. Хі-ба що в міжнародній практиці бухгалтерського обліку почали сміливіше застосовувати фінансові методи, зокрема економічну та аналітичні моделі. Це доводить придатність бухгалтерської моделі до практичного застосування, а досвід багатьох країн свід-чить, що названі розбіжності між бухгалтерськими та ринковими оцінками здебільшого не є такими вже несприйнятними. У вітчизняній практиці існують додаткові аргументи на ко-ристь використання в процесі аналізу саме бухгалтерської моде-лі. Так, зважаючи на короткостроковий характер більшості гос-подарських операцій, тобто балансових активів і зобов’язань, застосування трудомісткої техніки дисконтування з практичного погляду стає недоцільним. Крім того, ставки відсотка лише тоді адекватно відображають співвідношення «дохід — ризик», коли їх і справді сформовано під впливом ринкових чинників, чого не можна сказати про умови ціноутворення нашого внутрішнього фінансового ринку, який перебуває на стадії становлення. До то-го ж зовнішнім стосовно банку суб’єктам аналізу доступні лише показники ефективності діяльності, засновані на даних бухгал-терського обліку. Тому, на нашу думку, за умов вітчизняної еко-номіки найактуальнішим є дослідження можливостей відобра-ження економічних ризиків у бухгалтерському обліку, а отже, — у фінансовій звітності банку. Як правило, бухгалтерський облік визначають як систему зби-рання, вимірювання, оброблення, реєстрації та передавання ін-формації про діяльність суб’єктів господарювання [48; 76; 97]. Зрозуміло, що облікова система є ефективною лише тоді, коли надана інформація адекватно відображає об’єктивну реальність. Нині, мабуть, ніхто не наважиться заперечувати, що економічні ризики є об’єктивною реальністю, а том
Ви переглядаєте статтю (реферат): «ПОРТФЕЛЬНИЙ АНАЛІЗ В УПРАВЛІННІ ФІНАНСАМИ БАНКУ» з дисципліни «Аналіз банківської діяльності: сучасні концепції, методи та моделі»
