Облигации, к-рые являются обязательствами властей округов, больших и малых городов, деревень, налоговых округов и др. под- разделений внутри штатов, в отличие от облигаций правительства США, правительств штатов и промышленных или торговых кор- пораций. О.м. представляют собой один из основных видов гос. ценных бумаг. Принципиальное различие между ними и облига- циями корпораций заключается в том, что если платежи по послед- ним осуществляются за счет доходов, то О.м. обеспечиваются все- ми средствами эмитента и платежи производятся за счет налогов, взимаемых с налогоплательщиков, подпадающих под юрисдикцию эмитента. О.м. могут выпускаться на основе общих или специальных прав заимствования для различных целей, носящих, как правило, об- щественный характер, включая строительство и оснащение школь- ных зданий, водоснабжение, возведение общественных зданий, дорожные работы, проведение канализации, дренажные работы, проекты, связанные с орошением и мелиорацией земель, создание парков и музеев, строительство мостов, объектов противопожар- ной охраны, муниципальных жилых зданий, общественных рын- ков и т. п. С точки зрения порядка производства платежей, О.м. делятся на следующие виды: 1. Облигации общего типа, обеспечиваемые всем достоянием эмитента. Основным источником доходов муниципальных ор- ганов являются налоги на собственность, но имеется и ряд др. налоговых поступлений, составляющих в последние десяти- летия все более значительную долю муниципальных средств, включая налоги на продажи, подоходные налоги, налоги с корпораций, налоги на личную собственность, налоги на ва- ловой доход определенных предприятий, на поступления от лицензирования и др. сборы, а также безвозмездные субсидии, предоставляемые федеральным правительством, и определен- ная доля, отчисляемая от налоговых сборов штата. 2. Облигации, обеспечиваемые доходами от определенного объекта, как правило, именно оттого, финансирование к-рого производится за их счет. В этом случае выплаты по ним не обеспечиваются всей муниципальной собственностью. В не- которых случаях поступления от налогов общего характера могут использоваться для покрытия недостающей суммы, но тогда эти облигации будут относиться к первому, общему типу. 3. Специальные целевые облигации, погашаемые за счет нало- гов с населения, пользующегося результатами общественных работ, профинансированных за счет доходов от указанных об- лигаций. Муниципальная собственность в целом не выступает в качестве обеспечения этих облигаций.ОБЛИГАЦИИ МУНИЦИПАЛЬНЫЕ 4. Налоговые облигации или векселя, выпускаемые под будущие налоговые поступления и дающие их держателям преимуще- ственное право погашения при получении этих поступлений. Прилагаемая таблица демонстрирует состав держателей О.м. по состоянию на декабрь 1991 г. Состав держателей муниципальных облигаций на декабрь 1991 года Коммерческие банки Физические лица Компании страхования жизни Прочие страховые компании Взаимные фонды Другие инвесторы Итого 9,6 51,2 1,1 13,0 12,7 12,4 100,0 Источник: Board of Governors of the Federal Reserve System, Flow of Funds, Accounts, Assets and Liabilities Outstanding, Fourth Quarter, 1991. Все муниципальное финансирование по своей природе произ- водится только за счет доходов от облигаций. Акционеры в муни- ципальном финансировании не участвуют, даже в тех случаях, когда муниципалитет занимается предпринимательской деятельностью, имея, напр., свою электростанцию, газогенераторную станцию, систему водоснабжения, учреждения по обслуживанию транзитных пассажиров, спиртоводочное производство и т. п. Облигации, обес- печиваемые доходами от определенного объекта, в последнее вре- мя обычно выпускаются от имени конкретного муниципального органа, созданного для осуществления определенного проекта, - строительства моста, тоннеля, аэропорта или эксплуатации авто- магистрали. Кроме того, в качестве обеспечения О.м. всегда ис- пользуются не определенные активы, а конкретные доходы, в свою очередь зависящие от прибыльности этих активов. Когда речь идет о надежности облигаций, на первое место дол- жен ставиться вопрос об их законной силе или подлинности. Если выпуск облигации осуществлен в полном соответствии с прерога- тивами муниципального органа-эмитента, то они представляют собой законное обязательство, к-рое может быть предъявлено это- му органу. При выдвижении заявки на муниципальные ценные бумаги (закон практически повсеместно требует состязательности при их приобретении) синдикаты обычно запрашивают заключе- ние относительно полноценности облигаций у известных юр. фирм, специализирующихся в области муниципального права и пользующихся авторитетом у инвесторов. Поскольку муниципаль- ные органы могут преследоваться в судебном порядке, держатели облигаций располагают полной возможностью обращаться к защи- те суда в тех случаях, когда облигация действительна и налагает соответствующие обязательства на эмитента. При оценке облигаций следует также принимать во внимание следующие факторы: 1. Существуют ли (и какие именно) ограничения прерогатив муниципалитета в отношении налогообложения, к-рые мог- ли бы повлиять на его способность нести ответственность по своим обязательствам. Хотя большинство штатов устанавли- вают пределы для налогов, собираемых муниципалитетами, эти ограничения могут не распространяться на суммы, необ- ходимые для обслуживания долга. 2. Добросовестность эмитента в отношении погашения своих долгов, насколько об этом можно судить из его прошлой де- ятельности. 3. Платежеспособность эмитента, к-рая определяется соотноше- нием между чистой задолженностью и оценочной стоимостью, отношением годовой суммы расходов по обслуживанию дол- га к сумме доходов за год, а также чистой суммой задолжен- ности надушу населения, ростом или снижением совокупной суммы долга, способами погашения долга и др. факторами более общего характера, затрагивающими наличие экон. ре- сурсов, правовую ситуацию и тенденции в ней, опыт и спо- собности людей, занимающихся фин. вопросами. Однако фин. информация по муниципальным органам не составляется по единой форме, что, в свою очередь, отражает различия в кри- териях, налоговые ограничения, включение взаимопогашаю- щихся задолженностей и особенности бухучета в каждом от- дельном случае. При рассмотрении деклараций муниципальных органов особое внимание следует обращать на оценочную стоимость налогообла- гаемой базы, поскольку именно она является главным источником доходов, а также на принципы оценки налогооблагаемой базы, к-рые применяются в данном случае. Поскольку эти принципы в разных муниципалитетах могут весьма различаться между собой, оценочная стоимость собственности не является достаточным по- казателем, если не сочетается с указанием принципов оценки на- логооблагаемой базы. Для того чтобы вычислить величину чистой задолженности, из общей суммы долга следует вычесть сумму фон- дов погашения. Принимая величину чистой задолженности за основу, получаем сумму долга на душу населения и отношение чи- стой задолженности к величине оценочной стоимости налогооб- лагаемой собственности, являющихся важнейшими показателями платежеспособности данного муниципалитета. Однако при срав- нении этих показателей по разным муниципалитетам следует делать поправку на численность населения и размеры оценочной стои- мости налогооблагаемой базы (с учетом различий в принципах ее оценки), поскольку указанные соотношения, кажущиеся высоки- ми для малых городов, вовсе не являются таковыми для больших городов. Целесообразно также обращать внимание на действующие ставки налогообложения, сравнивая их с предельными ставками, если таковые устанавливаются законом, при исключении расходов по обслуживанию долга из налогооблагаемой базы. Представляет интерес и тенденция изменения сумм общих доходов и расходов, а также состояние налоговой дисциплины. Высокие налоговые ставки в сочетании с учащающимися случаями уклонения от на- логов и бюдж. дефицитом служат признаком низкой платежеспо- собности данного муниципалитета. Муниципальные ценные бумаги значительно различаются меж- ду собой по своему качеству, имея высокий, средний и низкий рейтинговые уровни. Стоимость О.м. с высоким рейтингом, как и др. облигаций этого класса, колеблется противоположно измене- ниям процентных ставок. Размеры процентных ставок по этим об- лигациям в значительной мере определяются тем, что они, как и все муниципальные обязательства, освобождены от федерального подоходного налога. Это имеет особое значение для инвесторов с высоким уровнем доходов, к-рых в этих условиях устраивают бо- лее низкие процентные ставки по муниципальным облигациям. Если О.м. размещаются на конкурентной основе, то получившему приоритет приходится платить сравнительно небольшую сумму, учитывая премии или скидки по основному муниципальному дол- гу и процентам. Однако реальные размеры этой суммы будут в даль- нейшем изменяться в зависимости от ситуации на рынке, уровня процентных ставок и доходности по др. бумагам. Проценты по об- лигациям и сроки их погашения зависят и от др. факторов: типа облигации (облигации общего типа, облигации, обеспеченные доходами от определенного объекта, специальные целевые обли- гации и др.), размеров, местоположения, значения муниципали- тета-эмитента, его предыстории, его фин. репутации, текущих фин. и кредитных обстоятельств. Погашение долга может производить- ся по сериям или отдельным облигациям при формировании фон- да погашения. При разумном управлении фин. делами в муници- палитете удается избегать совпадения сроков погашения сразу многих облигаций. В противном случае при осуществлении плате - 840ОБЛИГАЦИИ МУНИЦИПАЛЬНЫЕ жей возникают фин. проблемы, каждый раз требующие выделения дополнительных значительных средств. Конкуренция при размещении облигаций муниципалитетами начинается с публикации офиц. уведомления о продажах облига- ций (как правило, содержащего определенную информацию) и обращения к заинтересованным сторонам делать свои заявки. Обычно эти уведомления помещаются в местной печати, а также в ежедневной газете Daily Bond Buyer, к-рая имеет еженедельные специальные выпуски по субботам и пользуется широкой популяр- ностью у фирм, андеррайтеров и дилеров, специализирующихся на муниципальных ценных бумагах. Заявки должны представляться в определенный день по указанному адресу в запечатанном конвер- те, с приложением чека на сумму от одного до пяти процентов от стоимости ценных бумаг (проигравшим претендентам их чеки воз- вращаются). Претенденты организуются в синдикаты, к-рые, выиг- рав право на приобретение облигаций, в свою очередь, предлагают их инвесторам, предоставляя иногда дилерскую скидку с целью ускорения продаж. Поскольку на муниципальные ценные бумаги не распространяется правило об обязательной регистрации, содер- жащееся в Законе о ценных бумагах 1933 г., они не регистрируют- ся. Муниципалитет не обязан также выпускать проспект выпуска облигаций, но на практике эмитирующая организация издает рек- ламный буклет с информацией о муниципальных займах. {Приме- чание: на все ценные бумаги, независимо от того, подлежат ли они регистрации по Закону о ценных бумагах 1933 г., распространяют- ся положения этого закона, направленные на борьбу с подделками.) Для получения разрешения на выпуск облигаций муниципали- тет должен представить следующие документы: 1) копию протокола заседания, на к-ром принималось решение о выпуске займа, с ука- занием суммы, сроков погашения, цели, даты выпуска, процента, места выплаты, типа облигации, результатов голосования и зако- нодательных актов, в соответствии с к-рыми выпускаются облига- ции; 2) образец облигации; 3) заключение относительно правово- го обоснования выпуска с указанием, что им изучены принятые решения и соответствующие законодательные акты и сделан вы- вод о правомерности выпуска и действительности облигаций, о к-рых идет речь; 4) подборка документов, подтверждающих офиц. название облигаций, название административно-территориальной единицы, на территории к-рой она выпускается, фамилии юриди- чески проверенных уполномоченных офиц. лиц, ответственных за выпуск. Публикуются также показатели административно-терри- ториальной единицы (численность населения, сумма полученных доходов (налогов), сумма задолженности, налоговые ставки и ис- пользование налоговых поступлений), решение о выпуске облига- ций, формальное сообщение о продаже облигаций, подтверждение имевшей место публикации о продаже облигаций, декларация о на- личии облигаций в обращении и о фин. положении соответствую- щего местного органа власти, протоколы заседаний, на к-рых при- нималось решение об удовлетворении заявок покупателей, справка Казначейства об оплате облигаций, заверенные образцы подписей офиц. лиц, подписавших облигации, и офиц. свидетельства, что против административно-территориальной единицы не возбужде- но и в обозримом будущем не будет возбуждено судебное преследо- вание, способное поставить под сомнение действительность обли- гаций и право на сохранение своих постов должностными лицами, подписавшими их. Возможность реализации муниципальных ценных бумаг может находиться в широком диапазоне, начиная с малоактивных, огра- ниченных по количеству и месту распространения выпусков до пользующихся широким спросом у дилеров облигаций, рынок для к-рых постоянно остается активным. Хотя в последние годы воз- рос интерес к О.м. со стороны индивидуальных инвесторов, ры- нок остается преимущественно институциональным по своему характеру: бумаги реализуются крупными партиями, продаже по- рой предшествуют длительные переговоры, а для поиска покупа- телей приходится обращаться к услугам дилеров. Возможность использования О.м. в качестве обеспечения банковских ссуд зави- сит от их качества и реализуемости. Муниципальные облигационные фонды. Интересам мелких ин- весторов в значительной мере соответствовало создание в послед- ние годы муниципальных облигационных фондов. Первоначаль- но наиболее распространенным типом такого фонда был местный инвестиционный траст с фиксированным составом портфеля бу- маг и уставом, предусматривающим, что траст прекращает свое су- ществование с погашением, выкупом или прекращением существо- вания (по какой-либо др. причине) последней облигации. Позднее начали возникать диверсифицированные "открытые" муниципаль- ные инвестиционные компании, имеющие право выплачивать дивиденды в соответствии с Законом о реформе налогообложения 1976 г. Показатели кредитоспособности. Многие виды облигаций име- ют свой рейтинг кредитоспособности, устанавливаемый такими агентствами, как Moody's Investors Service, Standard & Poor's Corporation и Fitch Investors Service, Incorporated. Банки и брокер- ские фирмы также имеют собственные исследовательские подраз- деления, анализирующие положение муниципальных ценных бу- маг. Рейтинг обычно выражает профессиональную оценку способ- ности эмитента выплатить в срок номинальную стоимость обли- гации. В общих чертах можно сказать, что облигации, получающие у перечисленных агентств рейтинги ВВВ, Ваа или выше, должны рассматриваться как надежное средство вложения капитала. В при- веденной ниже таблице указаны показатели кредитоспособности, к-рые присваиваются различными агентствами. Показатели (рейтинги) кредитоспособности Оценка по уровню кредитного риска Высший рейтинг Отличный рейтинг Выше среднего Ниже среднего Спекулятивный Весьма спекулятивный Некредитоспособные Moody's Ааа Аа А Ваа Ва В, Саа Са, С S&P ААА АА А ВВВ ВВ В, ССС, СС D Fitch ААА АА А ВВВ ВВ В, ССС, СС, С DDD, DD, D Страхование муниципальных облигаций. Многие О.м. обеспечи- ваются системой страхования, специально созданной для умень- шения инвестиционного риска. В маловероятном случае неплате- жеспособности муниципального органа страховая компания при наступлении соответствующего срока выплачивает как основную сумму, так и проценты по облигациям. Компании, осуществляю- щие страхование О.м., имеют рейтинг ААА и гарантируют свое- временные выплаты процентов и основной суммы долга. Страхователи защищают инвесторов преимущественно в двух от- ношениях. В случаях, когда города или штаты переживают фин. трудности, они могут оказаться неспособны своевременно произ- вести выплаты процентов и основных сумм (от страхователя нельзя требовать в таких ситуациях досрочных платежей). Даже если не- платежеспособность не наступает, агентства могут понизить рей- тинг ценных бумаг эмитента при ухудшении его фин. положения, в результате чего понизится их рыночная стоимость. Владельцы облигаций, застрахованных компаниями с рейтингом ААА, не подвержены этому виду риска, поскольку их интересы защищены компанией высокого класса надежности, к-рая обеспе- чит своевременные выплаты процентов и основной суммы. Сей- час страхуется приблизительно одна треть выпускаемых ценных бумаг, причем О.м. страхуются так называемыми монолинейными компаниями, занимающимися только долговыми обязательствами с высоким рейтингом и не склонными вести операции, связанные с риском в др. сферах, как это бывает с компаниями, осуществля- 841ОБЛИГАЦИИ МУНИЦИПАЛЬНЫЕ ИНОСТРАННЫЕ ющими страхование собственности, жизни, страхование от несча- стных случаев. Кроме того, каждая облигация, застрахованная компанией, имеющей рейтинг ААА, получает такой же рейтинг, основанный на размерах капитала и платежеспособности страхо- вателя. Более того, эти страхователи соглашаются гарантировать только облигации, отвечающие установленным ими высоким тре- бованиям, и вкладывают собственные средства только в наиболее надежные и ликвидные ценные бумаги. Одно из требований, к-рое предъявляется страховыми компаниями, известно как принцип "нулевых убытков". Это означает, что эмитент имеет настолько сильные позиции или столь прочно обеспечил свои облигации, что страхователь исключает вероятность каких-либо убытков. Этот подход к О.м. контрастирует с психологией "многолинейных" стра- хователей, к-рые исходят из приемлемости известного уровня убытков. Для получения высокого рейтинга страховые компании должны иметь капитал, размеры к-рого удовлетворяют требовани- ям соответствующих агентств. Им приходится давать объяснения, каким образом они намереваются выполнять все свои обязатель- ства в условиях предполагаемого четырех- или пятилетнего периода экон. депрессии. Страховые департаменты штатов тоже осуществ- ляют неослабный контроль за положением дел в индустрии стра- хования О.м. Этот процесс носит название "депрессионного ана- лиза". Ценность страхования заключается в том, что оно предполагает безусловные гарантии со стороны страхователя, безопасность, устойчивость рейтинга ценных бумаг, более высокую ликвидность и доходность в сравнении с облигациями, не застрахованными в компаниях с рейтингом ААА, предварительный отбор эмитентов и бумаг, а также постоянный контроль за состоянием облигации вплоть до ее погашения со стороны страхователя. Ревизоры непо- средственно посещают эмитентов и запрашивают разнообразные фин. отчеты, подвергая их затем анализу для возможного обнару- жения признаков ухудшения кредитоспособности. Инвесторы не несут прямых расходов по страхованию О.м. Стра- ховая премия выплачивается эмитентами или инвестиционными банками и дилерами, распространяющими облигации. Подсчеты показывают, что затраты самих инвесторов составляют в год менее 5 дол. на облигацию с номиналом 1000 дол. Тремя крупнейшими компаниями, занимающимися страхованием муниципальных обли- гаций, являются АМВАС Indemnity Corporation, Financial Guaran- tee Insurance Company и Municipal Bond Insurance Association. Источники: Ассоциация дилеров по гос. ценным бумагам и Ас- социация страхователей фин. учреждений. Налогообложение муниципальных облигаций. В соответствии с современным федеральным налоговым законодательством, доход в виде процентов от муниципальных ценных бумаг освобождается от федеральных подоходных налогов. Те индивидуальные инвесто- ры, на к-рых распространяется положение о 24-процентном аль- тернативном минимальном налоге, должны включать в налогооб- лагаемую сумму доход от некоторых О.м. В большинстве штатов средства, получаемые в виде процентов по ценным бумагам, вы- пускаемым местными гос. органами управления, освобождаются от подоходных налогов на уровне штата и на более низком уровне. Во всех 50 штатах от федеральных и местных налогов и налогов штатов освобождаются проценты по ценным бумагам, выпущен- ным на территориях и во владениях США - Виргинских о-вах, Гуаме, Амер. Самоа и Северных Марианских о-вах. Долгосрочный прирост капитала в результате продажи освобож- даемых от налогов О.м. или владения ими вплоть до погашения облагается налогом по ставке не более 28%. По действующим за- конам, капитальный убыток в размере до 3000 дол. в течение од- ного года может вычитаться из суммы налогооблагаемого дохода. Капитальные убытки могут без ограничений вычитаться из сум- мы прироста капитала. Действуют отдельные правила при досроч- ной продаже или погашении необлагаемых налогом О.м., приоб- ретенных с дисконтом или премией. Следующие штаты не облагают налогом доходы частных лиц от облигаций, выпущенных в др. штатах: Аляска, Вайоминг, Вашинг- тон, Южная Дакота, Индиана, округ Колумбия, Невада, Техас и Юта. В некоторых штатах от налогов освобождаются только нало- ги от облигаций общего типа, в др. - от всех облигаций. Обложе- ние налогами штатов доходов от О.м. частных лиц и корпораций иногда предусматривает исключения в следующих случаях: 1) для облигаций с уплатой "неосязаемого" налога на собственность; 2) при определенных формах налогового дохода; 3) для облигаций др. штатов, освобождаемых от налогов по законам своих штатов; 4) освобождение от налогов первых 5 тысяч дол. дохода от процен- тов для налогоплательщиков в возрасте старше 62 лет; 5) обложе- ние подоходным налогом только в составе брутто-дохода. Преимущества, к-рыми обладают О.м. с точки зрения налого- обложения, могут быть проиллюстрированы в сравнении с др. ви- дами капиталовложений. Влияние федеральных налогов на доход по ценным бумагам, облагаемым и не облагаемым налогами Вложенные средства Проценты Федеральный подоходный налог по максимальной ставке 31 % Чистый доход Доходность за вычетом налогов 6-процентные облигации, не облагаемые налогами $30000 $1800 0 $1800 6% 8-процентные бумаги, облагаемые налогами $30000 $1800 $744 $1656 5,5%
Ви переглядаєте статтю (реферат): «ОБЛИГАЦИИ МУНИЦИПАЛЬНЫЕ» з дисципліни «Енциклопедія банківської справи, фінансів»
